企业绩效与资本结构关系综述(21)

    然而交易双方不可能在签订融资合约时完全理性，或者说对未来的情况能完全预料。企业资本结构动态变化需要通过一系列交易行为实现，无论是单独调整债务或权益数量，还是同时变动，都需要付出内部交易成本。在这种情形下，不同的交易的特征就会导致交易双方不可预知的交易行为，为了节约交易成本，需要寻找与交易特征相匹配的治理结构。而在现实中，出于调整成本或交易成本的存在，随着时间的变动，公司不可能总是把它们的资本结构调整到最优状态，而是处于一个次优的资本结构。资本结构的动态变化主要包括两个方面：一是绝对量的变化，包括股权资本绝对量的变化和债务资本绝对量的变化，股权资本绝对量的变化主要有增资扩股（股权资本增加）和股票回购（股权资本减少），债务资本绝对量的变化主要有发行公司债券、增加银行借款（债务资本增加）和回购公司债券（债务资本减少）；二是相对量的变化，包括股权内部结构的相对变化和债务内部结构的相对变化，股权内部结构的相对变化主要有各持股主体之间持股比例的变化、股权流通比例的变化、股权集中度的变化等，债务内部结构的相对变化主要是公司长期债务与短期债务之间比例的变化。根据影响交易成本的因素分析，结合资本结构动态变化具体的行为，我们把资本结构动态变化引起的交易成本的因素简化为：交易数量，即债权或者债务变化的绝对量；交易速度，即债权和债务变化的速度；资产专用性程度，即债权人对资金在企业中的项目要求；市场不确定因素即企业经营者控制不到的随机因素。假设这四个特征变量为q、k、P、W，则交易成本函数为：

    AE=F（q，k，P，w）

    需要说明的是，如果单位时间内企业将债务杠杆比调整到最优，q=l；相反，若企业资本结构并没有发上变化q=0，则没有产生交易成本；一般情况下，企业资本结构会发生动态变化，会向最优资本结构调整，0假设1：不考虑企业资产专用性程度、资本结构的调整速度和市场不确定因素的影响，只分析交易数量与交易成本之间的关系。针对资本结构调整速度，我国学者曲耀辉（2006）对采用742家公司199l－2004年的非平行面板数据进行实证，发现了中国上市公司年度间的资本结构调整速度很小。

    假设2：根据一般的交易成本经济学理论，交易额越多，优化行为的交易成本应该越大.

    假设3：假定交易成本为最普通的成本函数，由两部分组成，一是固定成本，即不随交易量变化大小而改变的成本：二是可变成本，即随着交易量改变的成本。依据上面的假设，可以简单的绘制出资本结构动态变化（即数量的变化）与交易成本之间的数量关系。针对我国资本结构动态变化的研究，肖作平（2004）当公司调整其债务时，要承担交易成本，但就中国上市公司而言，这可能是因为公债的交易成本比私债高，而中国企业债券市场极其不发达，企业债务绝大部分是由商业信用和银行贷款等私债组成，公债在债务中的比重极少造成，其交易成本低于美国、英国等发达国家。从上面的分析可以看出来，资本结构的动态变化引起了公司治理结构的调整从而产生了内部交易成本，而这些交易成本的出现会进一步的对企业绩效产生作用。

    3.内部交易成本与企业绩效的影响

    内部交易成本分为股东监督成本、股东协调成本、债权人优先索取权成本、债权人协调成本等。作为股份资本的提供者，股东拥有企业最终剩余价值的索取权和剩余控制权，当时股东的收入具有不确定性，一般情况下，股东按照其持股比例获得企业的剩余收益。股东处于自身利益考虑，会对经营者做出要求以达到提高股东收益更大，与债权人相比，股东可以对企业的活动进行更紧密的监督和管制，股东除了行使其投票权和表决权外，还可以通过审计、正式控制系统、预算约束和激励补偿等手段积极参与企业的管理和项目监督，这些都构成了股东的监督成本，一般而言监督成本是很高的，尤其是目前很多企业采取股权激励政策。

    同时股东各自的利益也是不一致以及使用负债融资可能会受到债权人的“要挟”，为了协调这些利益相关者的不一致，股东很可能会改变企业的发展战略，这些都是股东所付出的协调成本。优先索取权是债权人保护自身利益的唯一有效手段，即使是通过法律制裁等手段，但其成本很高昂。同时企业资产的专用性加大了债权人的风险，资产的专用性降低了债权人通过资产清偿而得到的补偿的可能性。一般情况而言，企业资产的专用性越强，债权人优先索取权成本也就越高，因为市场上很难找到市场。同时，由于市场的多变性、政策的不可预测性等原因，企业要保证持续经营必须时时刻刻应对各种外来的冲击。企业随时可能出现流动性冲击，或者为了应付更强的竞争对手需要增加和减少负债，负债作为一种简单的市场治理机制很难以低成本来应对突发调整，借贷双方的沟通与谈判又降低了企业应对不确定性时的灵活性。要解决债权人与企业之间的分歧需要较高的成本，这就是本文所说的债权人协调成本。这些成本之间的关系是此消彼长，综合起来对企业绩效产生影响。