优化资本结构促进企业绩效的措施(3)

    现代企业可以被看成一系列明确契约和不明确契约的耦合体，资本结构的选择对契约的成本有着不同的影响，从而对公司的价值也有不同的影响，由于契约的不完全性和信息的不对称性，在降低代理成本方面，资本结构的约束要强于激励合约的作用。因而，资本结构的选择不能仅考虑资本成本，还应考虑其作为一种制度安排所应发挥的作用。

    公司运作的核心是业绩和治理，两者取决于公司控制权的配置，而公司控制权的配置又在很大程度上取决于公司的融资决策和资本结构。因此，公司资本结构的选择（包括资金来源和融资顺序）应以业绩为基础，降低代理成本为核心，并与特定的治理模式相适应。

    公司经营是在特定的法律环境中进行的，资本结构也受到法律环境的影响，包括税收政策、破产法律和债权人保护法律等。

    我们应该大力加强债券市场的建设。我国上市公司融资顺序与理论上的“融资优序”相背离，表现出对股权融资的偏爱和债务融资的忽视，结果不但没有建立内部监督机制，还削弱了外部监督机制的作用，这其中很重要的一方面原因就是缺乏一个成熟发达的债券市场。纵观我国近几年债券市场发展状况，总体规模虽有所上升，但在融资总额中的比例仍然较低。发达的债券市场有利于企业债务融资，扩大融资渠道，完善资本结构，减少委托人和代理人之间的信息不对称，降低代理成本；减少现金流量，从而减轻管理层在职消费和过度投资，发挥传递企业内部信息的积极作用。完善债券市场，具体应做到：完善法律机制，建立健全债券并购机制，强化信息披露机制，加强中介机构的责任机制，建立多层次企业债券交易市场，落实市场主体责任以及强化对债权人的保护等。积极发展企业债券市场，为企业债券市场的发展提供宽松的环境，拓宽企业融资渠道。政府应减少行政干预，并在政策上对企业债券市场的发展给予支持。如逐步放松对企业债券发行的额度限制；逐步放松对企业债券的利率约束；努力培养企业债券二级市场，不断完善企业债券市场结构体系，建立健全多层次的企业债券市场。

    五、发挥资本结构效应

    资本结构作为反映公司经济实力、风险程度、资本市场声誉和经济效率高低的综合性重要财务指标，在影响公司的经营活动的同时，也对公司的运作起着重要影响，具体表现为：

    第一，发挥财务杠杆效应。资本结构的财务杠杆效应是公司通过对资本结构的选择而对权益资本收益率产生的影响。实践中，由于债权资本不承担公司的经营风险，而且在公司破产中具有优先清偿权保证其利益，因此债权资本的收益率是固定的。这样，在公司总资产收益率与债权资产收益率之差就是一定的。财务杠杆越高，则总资产中权益资本的比例越低，总资产一定的情况下，权益资本的绝对数量越低，单位权益资本收益率越高。

    第二，发挥资本结构的税盾效应。资本结构的税盾效应即债券融资的抵税收益，从而对公司的市场价值产生影响。可见，适度的债务可以增加税盾收益，提高市场价值，但税盾收益效应是以公司盈利为前提的，并且应优化这种负债的期限结构。

    第三，发挥债券融资的破产成本效应。资本结构的破产效应是指公司通过资本结构的选择而对公司财务的持续性产生影响。负债经营的公司除面临经营风险还面临财务风险，负债规模越大，期限越短，陷入财务危机和破产的可能性越大。因而，选择资本结构时应在税盾效应、财务杠杆和财务困境现值之间进行权衡。

    第四，发挥资本结构的信号效应。根据有效资本市场假说，资本结构的披露可以向外部投资者传递信息，并对其投资决策产生影响，这就在内部人和外部人之间形成了一种博弈。内部人为了能够向公司外部传递一种正面的、积极的信号，制定融资政策时必然做出相关考虑。具体地包括以下几方面考虑：首先，债务比例的确定。公司不应该为了片面追求高杠杆效应，向市场传递高盈利能力的目的而过度负债，这样会遭到股东对公司质量的质疑。其次，管理层持股比例和主动的股权回购。管理层通常是风险规避者且财富有限，但掌握了公司真实的内部信息，在均衡状态下，管理层持股比例向市场发出某项投资项目的真实价值的信号，投资者会将公司投资的项目质量当做公司管理层持股比例的一个函数，管理层持股比例和主动回购的比例越高，所传递的信息是项目的价值越高，从而公司的市场价值越大。再最后，融资工具和融资顺序的选择。融资工具和融资顺序受到市场发达程度、对管理层造成的压力、投资者要求的风险补偿和融资成本的影响，在给定条件下，最优融资方式和融资顺序的信息可以提高公司股票价格，提升公司价值，而选择次优的融资工具或融资顺序会被投资者看作公司前景不佳的信号。